Datos en Pesos Argentinos
Los Mercados Cambiarios y el Precio del Dólar
En los mercados cambiarios confluyen la oferta y demanda de monedas. En la actualidad, el mercado de cambios Argentino funciona a través de dos segmentos bien diferenciados, el Segmento Mayorista y el Minorista. El primero opera grandes volúmenes y generalmente maneja precios menores a los del segmento minorista. El precio que se obtiene en el mercado mayorista es más bajo con respecto al dólar libre, pero hay un stock determinado de dólares que el Central le otorga a los diferentes Bancos para la venta y provoca que se vendan muy rápidamente por sus atractivos precios. Mientras que en el segmento minorista, el precio se fija en función de la oferta y demanda de dólares que tiene el público minorista. En este caso, las casas de cambio se financian con recursos propios, es decir que van funcionando a través de un stock determinado de dólares y van reponiendo los mismos a un precio menor por medio de dólares que el mismo público minorista les vende. También existe la posibilidad de que adquieran dólares en el otro segmento.
Tipo de cambio
Definimos tipo de cambio nominal (usualmente nombrado por E), como el precio de la divisa en unidades monetarias domésticas, para el caso de Argentina, pesos por dólar. Un aumento en E implica una depreciación, es decir, para comprar un dólar, deberemos entregar más pesos. Por el contrario, una disminución de E indica una apreciación del peso.
Desde julio de 2005 el peso se ha depreciado frente al dólar, pasando este último de cotizar $2.87 a $3.13 en noviembre de 2007. Si bien el aumento en el precio del dólar ha sido continuo, parece encontrar un techo alrededor de los $3.15.
Los tipos de cambio reales y el precio del dólar
La cuestión no se agota en conocer cuántos pesos debo entregar por cada dólar, o cuántos pesos obtengo por cada dólar que poseo, sino en saber cuántos bienes puedo adquirir con dichos dólares. Definimos el tipo de cambio real como el precio de los bienes extranjeros expresado en bienes nacionales.
¿Cómo calculamos, entonces, el tipo de cambio real del peso? Deberíamos tomar el precio en dólares de cualquier bien norteamericano y convertirlo a pesos, según el tipo de cambio nominal actual. El próximo paso consiste en convertir esa expresión nominal en una real; para lograrlo deberíamos deflactar el precio transformado en pesos del bien extranjero, según el precio de un bien nacional que sea similar.
Ahora bien, si intentamos medir en forma más general el tipo de cambio real, o sea el precio de los bienes extranjeros en términos de bienes nacionales debemos recurrir a los índices de precios, además de los tipos de cambio nominales. En el cálculo del tipo de cambio real, utilizaremos entonces un índice de precios de los bienes del país extranjero, P*, y un índice de precios de los bienes nacionales, P. Entonces definimos el tipo de cambio real, que nombramos con la letra e como:
e= EP*/P
Una apreciación real se corresponde con una situación en que los bienes nacionales son más caros en términos relativos y esto implica una disminución en e. Por el contrario, cuando los bienes nacionales se abaratan relativamente, e aumenta y se dice que ha habido una depreciación real.
Paridad de los tipos de interés
Pasemos ahora a considerar la relación entre el tipo de cambio y los tipos de interés domésticos y extranjeros. Esta relación puede guiarnos para decidir sobre la decisión de invertir en bonos extranjeros o nacionales; aunque también puede ayudarnos a tomar una decisión mucho más sencilla como la que se plantea ante realizar un plazo fijo en pesos o en dólares.
Empecemos a analizar las opciones de inversión que se nos presentan. Por una parte podemos comprar bonos nacionales. Si compramos bonos nacionales, por cada peso que invertimos obtendremos al cabo de un año (1+it) pesos. Por otra parte, podemos destinar nuestros ahorros a comprar bonos extranjeros, supongamos que escogemos bonos del Tesoro de Estados Unidos. Entonces tendríamos que convertir cada peso que poseemos en dólares, o sea que por cada peso tendríamos (1/Et) dólares, con los que compraríamos los bonos extranjeros que rendirán un interés it*. Al cabo de un año mi inversión en el extranjero habrá generado (1/Et) (1+ it*) dólares, que debo comparar con la primera opción que se me había presentado, la inversión en pesos. Para poder compararlas, ambas deben estar definidas en la misma moneda, para esto utilizo el tipo de cambio esperado a un año Ee t+1. Entonces, en la toma de decisiones debemos evaluar, el tipo de cambio, la tasa de interés doméstica, la tasa de interés extranjera y el tipo de cambio esperado.
Si suponemos que ambos tipos de activos tienen el mismo riesgo, o lo que es lo mismo, suponemos que sólo nos interesa la tasa esperada de rendimiento, entonces la relación de arbitraje se define como:
En un análisis más realista no deberíamos olvidar los costes de transacción de la compraventa de bonos, y el riesgo propio de cada activo además de la incertidumbre a cerca del valor futuro del tipo de cambio.
Realizando algunas operaciones algebraicas, podemos definir la relación anterior como:
Esta relación indica que el tipo de interés nacional debe ser aproximadamente igual al tipo de interés extranjero más la tasa esperada de depreciación de la moneda nacional. Si suponemos que podemos prestar nuestros pesos a una tasa del 19% anual y nuestros dólares a una tasa del 12% anual, entonces ¿qué negocio es más conveniente? Depende de la variación esperada en el tipo de cambio. Si esperamos que el peso se deprecie más del 7% en un año, un dólar a $3.37 aproximadamente, es más conveniente convertir ahora nuestros pesos en dólares y prestarlos durante un año, ya que al cabo de dicho plazo con los dólares que obtenga podré comprar más pesos. Sin embargo, si esperamos que el peso se deprecie a una tasa menor que el 24%, la opción más ventajosa es prestar nuestros pesos a la tasa de interés doméstica.
Los sistemas cambiarios y el precio del dólar
Tipo de cambio fijo
Bajo un sistema de tipo de cambio fijo, la autoridad monetaria del país local liga el precio de su moneda a una moneda extranjera, generalmente el dólar, y se manifiesta dispuesto a intervenir el mercado de divisa con el fin de mantener el valor que se fijó por la divisa.
Cuando se presenta un exceso de oferta de divisas, el banco central interviene mediante la compra para evitar la caída en el valor de la moneda extranjera, o sea una apreciación de la moneda local. Lo contrario ocurre cuando se presenta un exceso de demanda de moneda extranjera, en este caso la autoridad monetaria debe intervenir ofreciendo divisas hasta equilibrar el mercado en el valor fijado.
Estas intervenciones del banco central para mantener el valor de la divisa, se reflejan en cambios en la oferta monetaria. Así, la oferta monetaria aumenta cuando el banco central compra divisas y disminuye cuando interviene el mercado como oferente.
Tipo de cambio flexible
En un sistema de tipo de cambio flexible no existe un compromiso por parte de la autoridad monetaria para mantener un valor determinado de la divisa. Por el contrario, todas las fluctuaciones del mercado de la moneda extranjera se traducen en variaciones en su precio. Bajo este modelo, el objetivo que se fija el banco central es un nivel de la oferta monetaria y permite fluctuaciones en el tipo de cambio en respuesta a las perturbaciones económicas. Se dice que si el banco central no interviene en absoluto en el mercado cambiario, la flotación es limpia. Por el contrario, si se realizan operaciones con el fin de influir sobre el valor de la divisa, se denomina flotación sucia.
Políticas de los bancos centrales
Tipo de cambio fijo
Bajo tipo de cambio fijo, la Autoridad Monetaria, fija en forma explícita o implícita el valor que asumirá el tipo de cambio, renunciando a su posibilidad de fijar el valor que asuma la oferta de dinero.
La política monetaria en este sistema cumple el rol de intervenir para mantener el tipo de cambio en el nivel pretendido. Si suponemos que un aumento en el nivel de producción eleva la demanda de dinero, se produce entonces una presión al alza de la tasa de interés, el Banco Central debe intervenir y elevar la oferta monetaria con el fin de evitar que varíe el tipo de cambio.
Preguntémonos qué pasaría en este caso si el Banco Central no interviene. Dada la presión sobre los tipos de interés, aumenta el atractivo de los bonos nacionales, por lo que agentes, domésticos como extranjeros, cambiarán sus existencias líquidas por bonos nacionales, esto se traduce en una reducción de la cantidad de dinero circulante. Recordemos, además que estamos en una situación de auge por la cual se demanda mayor efectivo. Tenemos ya dos presiones sobre los tipos de interés que tarde o temprano repercutirán sobre el valor de la moneda. Si el Banco Central no interviene incrementando la cantidad de circulante, el tipo de cambio se apreciará.
Tipo de cambio flexible
Bajo tipo de cambio flexible, suponemos que el Banco Central puede decidir el nivel de la oferta monetaria y modificarlo mediante la política monetaria. Para decidir sobre el nivel de la oferta monetaria debe renunciar a la posibilidad de controlara el valor que asuma el tipo de cambio, este quedará fijado en el mercado de divisas.
Supongamos una contracción monetaria. Dado un nivel de producción, una reducción de la cantidad de dinero provocará un aumento en la tasa de interés (si tenemos en mente el modelo IS-LM, esto implica un movimiento de la LM hacia arriba, mientras que la IS permanece en el mismo lugar). La subida del tipo de interés provoca una apreciación de la moneda nacional, por la paridad de los tipos de interés. En resumen, una contracción monetaria tiene como resultado una reducción en la producción, una subida del tipo de interés y una apreciación de la moneda.
Según este modelo, los resultados de una expansión monetaria serían los siguientes. Dado el nivel de producción inicial, un aumento en la cantidad de dinero impulsará una disminución en las tasas de interés, razón por la cuál disminuirá el atractivo de los bonos nacionales y se desencadenará una depreciación. La disminución del tipo de interés y la depreciación conducen, ambas, a un aumento en la producción. Al aumentar la producción, el aumento inducido en la demanda de dinero aumenta la tasa de interés, contrarrestando parte del descenso inicial y parte de la depreciación inicial.
Oferta y demanda de divisas
Ya tenemos algunos instrumentos que nos permitirán analizar algunas de las posibles consecuencias de los movimientos en el mercado de las divisas, principalmente la demanda y oferta de dólares.
Por la economía real, exportaciones e importaciones
Preguntémonos cuál será el resultado de un boom de exportaciones, que se mantenga durante varios años seguidos, y que provoque en forma constante un superávit en la balanza comercial.
Tenemos en principio, un ingreso de dólares que provienen de la liquidación de dichas exportaciones; desde la crisis de 2001 todos los ingresos de divisas deben convertirse a pesos, ya no pueden circular más los dólares como en la época de la convertibilidad. Los dólares que ingresan por exportaciones se convierten a pesos al tipo de cambio que prevalece en el mercado, esto implica una inyección continua de dólares en el mercado, es decir un aumento sostenido en la oferta de dólares. Si nadie interviene, tarde o temprano el peso terminará incrementando su valor frente al dólar, es decir, el tipo de cambio disminuirá o, lo que es lo mismo, se producirá una apreciación del peso. Pero, como la autoridad monetaria considera que parte de la competitividad de las exportaciones proviene de mantener una moneda devaluada respecto al dólar, interviene en el mercado cambiario comprando dichos dólares para lograr equilibrar el tipo de cambio alrededor de los $3.15.
Lo contrario ocurriría si se presentara un déficit de cuenta corriente. En tal situación, la salida de divisas es lo que ocurre en forma constante. En este caso lo que encontramos es un exceso de demanda de dólares para hacer frente a los pagos por las importaciones. Esta situación implica una presión hacia abajo en el valor del peso, si la autoridad monetaria no tiene como objetivo mantener el valor del tipo de cambio, entonces la moneda doméstica sufrirá una pérdida en su valor, es decir, aumentará el tipo de cambio, o lo que es lo mismo habrá una devaluación.
Por demanda y oferta de activos financieros
Suponiendo que existe movilidad de capital, pasamos a ver cuál es el efecto que los movimientos financieros pueden provocar sobre el tipo de cambio.
Pensemos por un momento que los tipos de interés nominal doméstico y extranjero son iguales inicialmente, de tal manera que i=i*. Continuando con nuestro ejercicio, imaginamos que el Banco Central lleva a cabo una operación expansiva de mercado abierto, comprando la cantidad de bonos ?B en el mercado de bonos y creando dinero a cambio. Esta compra de bonos provoca una reducción del tipo de interés nacional.
Ahora que el tipo de interés doméstico es menor que el extranjero, los inversores financieros prefieren tener bonos extranjeros. Para comprarlos, deben comprar primero divisas. En el mercado de divisas entregarán pesos a cambio de dólares, o en forma más general, cambiarán la moneda doméstica por moneda extranjera. Si el banco central no interviene, el precio del peso bajará y habrá una depreciación, o sea aumentará el tipo de cambio. Si la autoridad monetaria se ha comprometido a mantener un valor fijo por el cambio de la divisa, debe intervenir el mercado y ofrecer la moneda extranjera a cambio de moneda nacional. Al hacerlo y comprar moneda nacional, la oferta monetaria disminuye. El banco central deberá vender divisas hasta que la oferta monetaria retorne al nivel en el que se encontraba antes de realizar la operación de mercado abierto, a fin de que el tipo nacional vuelva a ser igual al extranjero.
Autor: Lic. Florencia Montilla
Diciembre de 2007
